db Premium Magazine CIO View April 12, 2022

Resistere alle intemperie

Come se "vivere con il Covid” non fosse già abbastanza impegnativo, la guerra in Ucraina e i suoi costi umani hanno aggiunto un ulteriore livello geopolitico di complessità.

Gli importanti aumenti dei prezzi dell'energia, i persistenti e ora anche prolungati problemi delle catene di approvvigionamento, e la scarsità di manodopera avevano già fatto schizzare i tassi di inflazione in tutto il mondo a livelli che non si vedevano da molti decenni. All'inizio del 2022, le speranze di un eventuale calo del numero di casi di Omicron negli Stati Uniti e in molti paesi europei sembravamo promettere la possibilità di soddisfare la domanda repressa, mentre i portafogli ordini pieni promettevano una considerevole crescita anche per il settore industriale.

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Tuttavia, per effetto delle sanzioni imposte alla Russia dalla comunità internazionale e le carenze esacerbate dal conflitto, è possibile un rallentamento della crescita della produzione economica, di cui tiene conto questo rapporto nelle sue previsioni. Ora ci aspettiamo che la crescita degli Stati Uniti sia maggiore di quella dell'Eurozona, sia nel 2022 che nel 2023, a causa della prossimità geografica dell'Eurozona alla zona di conflitto e dello svantaggio strutturale in cui si trova l'Europa, che è il maggiore importatore netto di energia al mondo.
Nelle economie sviluppate, i già elevati tassi d’inflazione potranno essere lteriormente alimentati dallo shock dei prezzi del petrolio e del gas indotto dal conflitto.
I consumi delle famiglie potrebbero essere soffocati dal rialzo dei prezzi dell’energia, rallentando così la ripresa economica. E anche se il contesto economico generale dovrebbe rimanere favorevole, nel breve termine non si può escludere lo spettro di un periodo temporaneo di stagflazione nei mercati sviluppati.
In teoria, l'Asia dovrebbe beneficiare di una ripresa del commercio globale, grazie alle riaperture che potrebbero determinare un periodo prolungato di domanda robusta. Dopo tutto, gran parte dell'Asia è ancora relativamente bloccata, con un’attività economica quindi molto al di sotto dei livelli pre-Covid. Detto questo, gli attuali ostacoli per la crescita (cioè la domanda) in Europa potrebbero rimandare il positivo impulso commerciale che molti si aspettavano prima dell’attuale crisi ucraina.
Con le economie che iniziavano a prendere le contromisure ai recenti shock sul lato dell'offerta, tra cui la pandemia del coronavirus, le difficili relazioni commerciali tra Stati Uniti e Cina e il rialzo dei prezzi dell'energia, prima dell'invasione le imprese statunitensi ed europee segnalavano che la domanda era in generale molto robusta e ben al di sopra della capacità di produzione. Molte aziende prevedono ancora di aumentare la produzione e assumere personale, uno scenario che potrebbe determinare una pressione al rialzo per le retribuzioni, trasferendo poi ai clienti i maggiori costi. Non si osserva ancora un peggioramento sostanziale delle prospettive delle imprese, ma in futuro sono probabili quantomeno degli aggiustamenti al ribasso.
Infine, la decarbonizzazione delle economie continua a essere un driver secolare di inflazione, attraverso il carbon pricing e i minori investimenti nelle fonti energetiche tradizionali.
Le banche centrali si trovano ora di fronte a un dilemma, essendo improbabile che la pressione sui prezzi diminuisca presto e di fronte alla necessità delle economie di un'ampia disponibilità di liquidità alla luce del peggioramento delle condizioni finanziarie e dei crescenti rischi per la crescita. La politica monetaria sarà difficile, probabilmente sarà sempre più guidata dai dati e in funzione dell’evoluzione del conflitto.
Sembra però che una svolta sia stata fatta: i rendimenti dei titoli di Stato sono saliti notevolmente nelle ultime settimane e si può prevedere che tendano a salire nel tempo per effetto delle pressioni inflazionistiche, che non spariranno tanto presto, e della risposta delle principali banche centrali.
Il credito sembra in uno stato abbastanza buono per resistere a questa particolare tempesta. Con ampie disponibilità liquide nei bilanci e tassi d'insolvenza molto bassi, il quadro sembra rimanere fondamentalmente positivo per il credito nei mercati sviluppati (DM). Rimane integro anche il quadro del credito dei mercati emergenti (EM). Sono però possibili ondate di vendite tecniche in concomitanza con il peggioramento del sentiment a causa della situazione del conflitto, o di altri fattori come i picchi di inflazione e/o le azioni delle banche centrali.
Rimaniamo ancora cautamente ottimisti sull'azionario. Nonostante il rialzo dei tassi d'interesse, i tassi reali bassi o spesso negativi (dato il rialzo dei livelli di inflazione) continuano a sostenere la tesi TINA (There Is No Alternative, ovvero manca un’alternativa migliore) e le prospettive di guadagno sono ancora positive, ma è aumentata sostanzialmente l'incertezza sulle nostre prospettive e i significativi livelli di volatilità del mercato azionario sono destinati a persistere.
Anche le "rotazioni rischiose" sui mercati azionari non spariranno tanto presto. E se da un lato, come già osservato, molti tassi reali dovrebbero rimanere leggermente negativi su un orizzonte di 12 mesi, è probabile che rimangano soggetti alla volatilità, oltre che "dipendenti dai dati e dall'operato della Fed".
Sullo sfondo della guerra in Ucraina la volatilità è ancora alta ed è possibile che gli investimenti solidi dal punto di vista dei fondamentali abbiano già sofferto più di quanto non sia implicito nel loro valore intrinseco, a causa della generalizzata riduzione del rischio. Nel tempo dovrebbero comunque presentarsi delle opportunità di investimento.
Continua a dominare un mercato rialzista per le materie prime, dove le quotazioni del petrolio erano già sostenute dalle scorte limitate. I prezzi del petrolio e del gas dovrebbero rimanere elevati anche a causa della possibile interruzione delle forniture dalla Russia e dell’imprevedibilità legata alle sanzioni.
I rendimenti reali negativi e la funzione dell’oro come copertura contro le crisi ne preservano l'importanza. Confermiamo l’ottimismo sul settore immobiliare, dove le condizioni dovrebbero favorire rendimenti relativamente interessanti per gli immobili residenziali e industriali.
Guardando ai mercati dei cambi, oggi tendono a essere più reattivi alla geopolitica, mentre i fattori monetari potrebbero riguadagnare peso più avanti nel tempo.
L'asset allocation strategica rimane il fondamento del nostro approccio d'investimento. In questi tempi senza precedenti, in cui qualsiasi previsione si associa ad alti livelli di incertezza, non si deve esagerare l'importanza della gestione del rischio e della diversificazione. Come abbiamo sostenuto nel nostro outlook annuale, crediamo che le questioni geopolitiche siano destinate a influenzare in modo decisivo i mercati dei capitali. I premi al rischio sono destinati a permanere e devono essere considerati all’interno delle strategie di investimento.
In poche parole, gli investitori dovrebbero cercare un'adeguata asset allocation strategica, non lasciandosi influenzare dalle eventuali tempeste che possono imperversare sui mercati, ma mantenendo risolutamente il loro focus a lungo termine.

Christian Nolting
Deutsche Bank
Global CIO

Principali temi di investimento

ESG

Se da una parte le riaperture, la brillante crescita economica, le tensioni geopolitiche e gli impegni per la transizione green hanno fatto schizzare i prezzi delle emissioni, a fronte di una crescita delle emissioni globali di CO2 legate all'energia del 4,8% nel 2021, gli obiettivi di riduzione delle emissioni delle imprese e la loro interazione con le misure per la biodiversità saranno importanti per rallentare il cambiamento climatico e la perdita di biodiversità.

La regolamentazione (MiFID II), la tassonomia (ESMA) e l’informativa (TNFD) mirano ad aumentare la trasparenza, dare linee guida per gli investimenti sostenibili, classificare i prodotti strutturati a impatto e promuovere una trasformazione sostenibile. Tuttavia, mentre gli aspetti ESG stanno diventando più sfumati e complessi, dobbiamo distinguere più nettamente tra le molte sfaccettature della sostenibilità, considerando il contributo positivo e l'impatto netto complessivo sugli obiettivi di sostenibilità dei prodotti/servizi applicando un approccio lungimirante. Questo significa anche promuovere l'uso delle risorse naturali ("capitale naturale") e dare priorità agli aspetti sociali ed economici. Con la carenza di manodopera destinata a continuare, un numero crescente di lavoratori di grandi imprese sta aderendo alle organizzazioni sindacali costringendo i datori di lavoro ad affrontare le loro richieste di migliori retribuzioni e condizioni.

Blue economy

Ci attendiamo che le ulteriori spinte verso la sostenibilità provenienti dai settori consolidati della blue economy, come il trasporto marittimo, siano accompagnate da un'importante attenzione ai settori innovativi ed emergenti, come l'energia marina rinnovabile e la bioeconomia blu. Tuttavia, per affrontare progetti con profili di rischio incerti rimane importante sviluppare delle cornici per i partenariati pubblico-privato. Questa è la direzione presa dall'UE con il piano di investimenti del Green Deal europeo, che punta a veicolare almeno 1000 miliardi di euro di investimenti nel periodo 2021-2027, attraverso una combinazione di finanziamenti del bilancio UE e dei bilanci nazionali, insieme a investimenti pubblici e privati. Le discussioni alla Conferenza delle Nazioni Unite sugli oceani di quest'anno a Lisbona (giugno 2022) e alla COP27 in Egitto saranno incentrate su questi partenariati, un quadro per una governance globale degli oceani e soluzioni tecnologiche innovative. Per quanto riguarda i criteri di investimento, tentativi come i Principi di finanziamento sostenibile della blue economy della UNEP Finance Initiative per i finanziatori che investono nella blue economy, i Principi di sostenibilità degli oceani del Global Compact delle Nazioni Unite e la tassonomia dell'UE per le attività sostenibili saranno importanti per portare maggiore chiarezza sui temi della blue  economy.

Idrogeno

Le preoccupazioni ambientali e gli impegni strategici verso il percorso globale di azzeramento delle emissioni manterranno alta l'attenzione sulla promozione delle fonti alternative di energia. L'idrogeno pulito dovrebbe avere un ruolo centrale nella riduzione delle emissioni di gas a effetto serra e in futuro sarà utilizzato principalmente per le industrie difficili da decarbonizzare (chimica, acciaio), il trasporto a lungo raggio e lo stoccaggio di elettricità. Tuttavia, l'idrogeno pulito rimane molto costoso da produrre e per molti anni ancora probabilmente non diventerà una soluzione economicamente valida, siamo quindi ancora lontani da una sostituzione su ampia scala dei combustibili fossili da parte  dell'idrogeno pulito.

Gestione delle risorse

Il Programma delle Nazioni Unite per l'Ambiente (UNEP) definisce le risorse naturali come "input di base per beni, servizi e infrastrutture”, comprendendo tutto, dalle piante e materiali a base vegetale ai metalli, i minerali, i combustibili fossili, il suolo e l’acqua. Nel corso di una trasformazione senza precedenti del nostro intero sistema economico, dovremo riconsiderare profondamente il modo in cui abbiamo utilizzato queste risorse. Avendo la sostenibilità come obiettivo, i cicli di vita dei prodotti e le catene di valore si sposteranno verso un approccio più circolare, con implicazioni anche per gli investitori. Poiché le risorse naturali sono direttamente o indirettamente collegate a quasi tutti gli obiettivi di sviluppo sostenibile delle Nazioni Unite (SDG), sicuramente dovremo aspettarci che la gestione delle risorse diventi un tema di investimento sempre più importante.

Acqua

Il motore principale per investire in questo tema di lungo periodo è lo squilibrio strutturale tra l'offerta e la domanda a livello globale. L'acqua dolce è scarsa e il cambiamento climatico sta esacerbando i problemi di approvvigionamento, mentre la crescita della popolazione, l'urbanizzazione e standard in miglioramento di vita nei paesi emergenti determinano un aumento della domanda.
Il settore dell'acqua offre sia caratteristiche difensive sia di crescita, e molte imprese hanno un buon potere contrattuale sui prezzi. Gli investimenti da effettuare sono enormi, le politiche governative sono un sostegno, i partenariati pubblico-privato sono incoraggiati per contribuire a finanziare il raggiungimento di obiettivi ambientali sempre più rigorosi, e le prospettive di crescita in tutto il settore rimangono promettenti.

Intelligenza artificiale (AI)

Nel 2021 gli investimenti mondiali in società di intelligenza artificiale sono aumentati del 115% rispetto al 2020, e ci attendiamo una crescita robusta dei finanziamenti anche nel 2022. In termini di aree applicative dell'industria, le tecnologie necessarie per la sorveglianza su larga scala sono tra quelle che dovrebbero svilupparsi ulteriormente nel 2022. L'intelligenza artificiale si sta combinando sempre più anche con la tecnologia blockchain per portare miglioramenti su larga scala, dalle catene di approvvigionamento, alla condivisione delle cartelle sanitarie, e alle royalties sulle produzioni artistiche, fino alla sicurezza finanziaria. Prevediamo che l'intelligenza artificiale abbia un ruolo di primo piano nell'alimentare l'evoluzione verso il Web 3.0, dove in definitiva si confonde la linea di demarcazione tra virtuale e reale. Nel Metaverso l'intelligenza artificiale troverà ampio impiego, ad esempio, per la creazione accurata di avatar 3D, l'accessibilità multilingue o l'eventuale espansione con la creazione di strutture di autoapprendimento. Tuttavia, l'intelligenza artificiale si associa ancora a numerose criticità, nelle aree della proprietà, della legalità/moralità e della responsabilità. Nel maggio 2021 l'UE è diventata il primo ente governativo al mondo ad emettere un documento normativo completo e nell'ottobre 2021 la Cina ha pubblicato un codice etico in sei punti per l'intelligenza artificiale. Dopo la recente formazione di un comitato etico per l’intelligenza artificiale da parte dell’ONU, ci aspettiamo che altri paesi annuncino un quadro normativo nel 2022. Alcuni degli argomenti potrebbero essere: creare maggiore trasparenza per i consumatori, regole comuni sulla responsabilità dei prodotti, limitare l'uso delle informazioni personali e una regolamentazione federale dell'intelligenza artificiale negli Stati Uniti.

Sicurezza informatica

La sicurezza informatica è direttamente rilevante per i trend che sono emersi durante la pandemia: in particolare il crescente ricorso alla tecnologia, lo smart working e l'aumento delle interazioni online. Poichè il mondo diventa sempre più connesso attraverso le infrastrutture digitali, l'intelligenza artificiale e il 5G, ci sarà una maggiore domanda di investimenti e regole per proteggere i dati e aumentare la sicurezza di tutte le interazioni online. La sicurezza informatica è legata a diversi argomenti: tecnologia e legge, nuove regole di collaborazione, protezione delle infrastrutture critiche, privacy informatica, "sicurezza delle cose", cyber war, resilienza dei sistemi IT e reati informatici.

Sanità e MedTech

La pandemia di COVID-19 ha accelerato la transizione verso l’erogazione di prestazioni sanitarie al di fuori delle strutture tradizionali del sistema sanitario, e oggi sia i pazienti sia i fornitori chiedono sempre più un'esperienza sanitaria senza soluzione di continuità, erogata quando e dove è necessario o richiesto. Crediamo anche che il mondo delle tecnologie mediche (MedTech) sia destinato a dare un contributo importante per creare un approccio di cura complessivo e incentrato sulla persona. Il livello di spesa in ricerca e sviluppo del settore, la vigorosa attività di M&A e gli investimenti di venture capital senza precedenti sottolineano la fiducia che gli investitori hanno nell'ecosistema di innovazione associato al MedTech. Tuttavia, l'intelligenza artificiale si associa ancora a numerose criticità, nelle areedella proprietà, della legalità/moralità e della responsabilità. Nel maggio 2021 l'UE è diventata il primo ente governativo al mondo ad emettere un documento normativo completo e nell'ottobre 2021 la Cina ha pubblicato un codice etico in sei punti per l'intelligenza artificiale. Dopo la recente formazione di un comitato etico per l’intelligenza artificiale da parte dell’ONU, ci aspettiamo che altri paesi annuncino un quadro normativo nel 2022. Alcuni degli argomenti potrebbero essere: creare maggiore trasparenza per i consumatori, regole comuni sulla responsabilità dei prodotti, limitare l'uso delle informazioni personali e una regolamentazione federale dell'intelligenza artificiale negli Stati Uniti.

Industria X.0 (compreso 5G)

Per effetto del recente aumento dei tassi d'interesse dovuto alla prevista svolta nella politica monetaria negli Stati Uniti e in altri paesi, anche le azioni delle imprese del settore della robotica e dell'automazione sono state messe sotto pressione. Alla luce delle elevate aspettative di profitti nel futuro, queste imprese soffrono un ulteriore rialzo dei tassi d'interesse. In generale le prospettive a lungo termine rimangono comunque positive. Inoltre, in alcuni paesi si assiste già a un ritorno ai livelli di occupazione pre-pandemia. È tornata quindi alla ribalta la carenza di lavoratori qualificati, considerata un fattore chiave della crescente domanda di maggiore automazione dell'economia.

Infrastrutture

In un mondo in cui le pressioni inflazionistiche sono in aumento, gli asset infrastrutturali possono offrire una copertura dall'aumento dei livelli di inflazione, poiché spesso le tariffe pagate dai consumatori sono legate contrattualmente all'inflazione. Nell'anno in corso, questo segmento ha nettamente sovraperformato l’azionario globale.
La riapertura delle economie mondiali può avvantaggiare gli asset infrastrutturali più tradizionali (ferrovie, aeroporti, porti, autostrade), mentre le tendenze tecnologiche a lungo termine portate alla ribalta dalla pandemia si confermeranno rilevanti per il futuro: adattare le economie a questi cambiamenti richiederà tempo e capitali, provenienti sia dal settore privato che dagli enti pubblici.
L'espansione delle infrastrutture è la spina dorsale di una serie di altre nostre tematiche a lungo termine (per esempio, non può esserci digitalizzazione senza miglioramenti alle strutture di storage cloud, non può esserci energia green senza una nuova configurazione della rete elettrica e non può esserci mobilità intelligente senza strade migliori).
Infine, le ricadute della guerra in Ucraina hanno spinto l'UE a ripensare la sua strategia sull'indipendenza energetica, che sarà affrontata in parte attraverso ulteriori miglioramenti delle infrastrutture.

Millennial e generazione Z

Gli indici focalizzati sui millennial mostrano una forte inclinazione verso il settore della tecnologia dell'informazione e dei servizi di comunicazione. Questi settori tendono ad includere società che possono essere classificate come titoli "growth", ovvero titoli che gli investitori si attendono crescano e generino rendimenti più elevati in futuro. Attualmente, questi titoli stanno mostrando una maggiore volatilità, in previsione dell’imminente ciclo di rialzo dei tassi di interesse. A breve termine, ci si deve attendere quindi ulteriori aumenti della volatilità. Tuttavia, i millennial e la generazione Z rimangono importanti in termini di popolazione e di potere politico. Le strategie focalizzate sui modelli di consumo dei millennial (ad esempio, tecnologia, intrattenimento) dovrebbero quindi trarne vantaggio nel lungo periodo.

Smart mobility

Il forte rally dei prezzi dell'energia ha accelerato nelle ultime settimane sulla scia dell'invasione russa dell'Ucraina. La dipendenza dell'Europa dal petrolio e dal gas russo ha spinto a rivedere ulteriormente le misure per favorire gli investimenti nelle energie rinnovabili e l'elettrificazione dei trasporti. Il costo di fabbricazione dei motori elettrici è in costante diminuzione, ed è già inferiore al costo di costruzione dei motori a combustione interna.
Gli altri due temi principali alla base della Smart Mobility (connettività e guida autonoma e condivisa) stanno facendo rapidi progressi nei mercati sviluppati ed emergenti. La diffusione del 5G sta crescendo a ritmi più veloci del previsto e i progressi compiuti dal software e dalla tecnologia sono incredibili e ci portano più vicini a un veicolo completamente autonomo.